既做不了“鴿派”，也當不成“鴿派”，在有著“新美聯儲通訊社”之稱的著名記者Nick Timiraos看來，今晚迎來3月議息會議的美聯儲主席鮑威爾，似乎已成為了一只飽受束縛的“鴨子”：表面上平靜，但實際上卻在“渾濁的水面下不斷撥動著腳掌”。

這或許是在今晚的美聯儲利率決議之前，對美聯儲眼下處境最為貼切的形容——沒錯，鮑威爾已擔任美聯儲主席七年，期間，美國已先后經歷了特朗普發動的第一輪貿易戰、新冠疫情、歷史性通脹和備受矚目的銀行倒閉事件。但即便是在這主席任期的最后一年里，鮑威爾身上的擔子依然絲毫并不見得輕松：

他的考驗已從如何實現經濟軟著陸，變為了如何應對一場可能給美國經濟帶來巨大不確定性的貿易戰2.0。

而北京時間明日凌晨2點，鮑威爾和他的同僚們就將迎來必須做出抉擇的首道考驗——在特朗普關稅等政策造成雙重沖擊的背景下(既可能壓垮就業，也可能重燃通脹)，如何對年內的利率走向和經濟前景作出預測和指引？即便這一次，美聯儲幾乎完全不可能在3月會議上降息……

事實上，哪怕是“鴨子”，也能分成很多種——例如呆萌溫和的可達鴨、毒舌傲嬌的唐老鴨，以及在關稅戰和反制措施下被烤得“外酥里嫩”的北京烤鴨。今晚，鮑威爾會扮演哪一種呢？

美聯儲決議前瞻之一：今晚聲明會有哪些變化？

目前，外界普遍預計美聯儲官員今晚將繼續把基準利率維持在4.25%-4.5%區間內，芝商所的美聯儲觀察工具顯示這一概率已高達99%。

當然，盡管此番基準利率幾乎鐵定不變，但美聯儲觀察人士表示，由于近期數據顯示經濟活動放緩，美聯儲會后聲明可能會有所變化。一些經濟學家們就認為，有關前景不明朗以及就業和通脹任務面臨平衡風險的說法很可能保持不變，但決策者可能會放棄對經濟增長“步伐穩健”的描述。

高盛提到，FOMC聲明的變化可能會承認近期經濟活動增長放緩、基于調查的通脹預期上升以及經濟前景的不確定性增加。

(高盛預估的美聯儲措辭變化)

摩根大通經濟學家Michael Feroli也表示，預計FOMC會維持基準利率于4.25-4.5%不變。政策聲明或指出經濟增長有所放緩，但料將避免討論貿易風險，繼續稱增長和通脹風險“大致平衡”，并評估“進一步調整的幅度和時機”。

美聯儲決議前瞻之二：點陣圖會預示年內降息幾次？

作為每個季度最后一個月的季度會議，今晚不少業內人士最大的一處看點，無疑莫過于美聯儲發布的最新利率點陣圖。

在去年12月的點陣圖里，美聯儲官員預期中值是今年會降息兩次。當時，有10位官員預計2025年年底前利率將降至3.9%(3.75-4.00%之間)，五位官員預計利率低于該水平，四位官員預計利率高于該水平。

而目前，業內調查的經濟學家們普遍預計，美聯儲將繼續在本周點陣圖中發出2025年降息兩次的信號。

事實上，在我們日內早間的報道中就曾提到過，在最近幾個交易日，利率市場的交易員們也正在縮減他們對年內美聯儲降息幅度的押注：就在一周前，利率期貨市場還反映出對年內降息三次——合計降息75個基點降息的堅定信心，包括最早可能在6月啟動的降息。但如今，在美聯儲周三政策決定和新聞發布會前夕，利率期貨市場轉而開始僅計價了約兩次降息，而且可能要等到下半年才會落地。

高盛經濟學家David Mericle表示，“我們猜測，美聯儲領導層還是會更希望2025年的中位數繼續顯示今年有兩次降息，以避免加劇近期的市場動蕩，即使這作為一種模態預測來解釋可能有些尷尬。今年最有可能的降息途徑是美聯儲部署‘保險式降息’，以抵御經濟疲軟。”

下圖是高盛對今晚利率點陣圖潛在變化的相關預估。可以看到，雖然高盛認為3月點陣圖上今年降息次數的預估仍將為兩次，但具體的點陣分布，其實可能還要較去年12月略有上移(更加向降息一次而非三次靠攏)。

注：2025年、2026年、2027年以及長期的點陣圖預期，左側為12月會議時公布的點陣圖，右側為高盛預期

前波士頓聯儲主席羅森格倫近期在接受媒體采訪時表示，他現在認為經濟將在今年晚些時候大幅疲軟，美聯儲內部的鷹派和鴿派都將同意在秋季降息一到兩次。羅森格倫稱，“我原本預計關稅政策不會產生實質性影響，并認為今年政策將維持穩定。但當前預期顯示經濟將出現足夠程度的疲軟，他們(美聯儲)將不得不為錯誤的原因繼續寬松周期。”

摩根大通的Feroli則指出，美國經濟增長放緩和通脹上升使美聯儲處境艱難，但點陣圖中值預計仍將傾向年內降息兩次。美聯儲理事沃勒此前曾支持2-3次降息，但其立場近期偏鴿。其他官員也未大幅改變政策預期。

此外，值得注意的是，近幾次利率點陣圖中連續出現上移的長期終端利率預估，本次依然可能進一步抬升。高盛和小摩就均認為，這一終端利率預估將從12月的3.0%進一步上修至3.125%。

美聯儲決議前瞻之三：關稅下美聯儲會如何展望經濟？

自從美聯儲官員們在去年12月提交上一份經濟預測摘要(SEP)以來，美國經濟形勢已經發生了顯著變化——關稅威脅的不斷升級，消費者信心指數等軟數據的急速惡化，均引發了人們對經濟增長前景的擔憂，并加劇了美股的跌勢。

而在今晚的議息夜，一個重頭戲無疑也將是美聯儲會如何改變對美國經濟各類主要指標的最新預估(包括GDP、通脹和失業率)，繼而尋找美聯儲是如何看待貿易戰對經濟影響的信號。

畢馬威首席經濟學家Diane Swonk表示，更多的美聯儲政策制定者可能會暗示傾向于維持利率穩定，鑒于特朗普的許多政策——特別是貿易政策的不確定性，這是一個“自然的結果”。“貿易戰是否會嚴重到導致經濟衰退程度加深的地步？我們目前還不知道。”

不少美聯儲觀察人士預計，與去年12月的報告相比，最新SEP預測可能會下調今年的經濟增長預測，并上調通脹預期。高盛就是作出此類預測的代表：

注：每一項指數由上至下分別為高盛預期、高盛對美聯儲SEP值的預期以及去年12月SEP預測

小摩也指出，近期特朗普貿易行動的力度超過了多數美聯儲官員在去年12月的預期，疊加一季度數據疲軟，對今年GDP 2.1%的增速中值預測或將下修，核心PCE預測或將從2.5%上修2.7%，失業率預測從4.3%上修至4.4%。

“預測中所反映的將是一種滯脹情形。問題是有多少‘滯’、多少‘脹’，我擔心的是美聯儲似乎會再次更加關注通脹部分，或者至少比市場更加關注，這很可能會讓投資者感到驚訝，”法國巴黎銀行美國利率策略主管Guneet Dhingra表示。

美聯儲決議前瞻之四：鮑威爾新聞發布會有何看點？

在3月利率決議公布的半小時后(北京時間明日凌晨2點半)，鮑威爾的新聞發布會無疑也將成為投資者關注的焦點。

投資者料將仔細從鮑威爾的講話和問答環節中尋找多個敏感話題的答案：美聯儲距離下次降息究竟還有多遠？他又會如何看待特朗普上臺后的一系列政策變化？面對急速步入回調區域的美股，他又究竟救不救？

畢馬威會計師事務所首席經濟學家Diane Swonk認為，目前更重要的可能是一個留待未來的問題：美聯儲官員是否能夠忽略通脹預期上升的信號，并按照市場眼下預估的降息路徑行動；抑或他們將長期決定維持利率不變，直到確信通脹上升被證明只是暫時的。

鮑威爾在議息會議前的最后一次公開露面中曾表示，美聯儲不必著急，試圖給自己一些喘息的空間。“保持耐心的成本非常低。經濟表現良好，實際上并不需要我們采取任何行動，因此我們可以且應該繼續觀望，”鮑威爾稱。鮑威爾當時還指出，聯儲希望了解特朗普在貿易、移民、財政政策和監管四個領域政策變化綜合下來的“凈效應”。

不過，經濟學家們目前一致認為，這將形成一道復雜的政策平衡難題。

有業內人士就表示，鮑威爾可能會被要求澄清，他和他的同事究竟認為關稅對通脹來說是一次性影響還是持續驅動因素。他還可能被問及有關美股收益率和股票價格大跌的問題。

市場人士還將關注他對消費者信心惡化和通脹預期上升的評估。一項受到密切關注的長期通脹預期指標3月份已連續第三個月攀升，并觸及逾30年高點。到目前為止，聯儲官員們普遍依然嘴硬地表示較長期通脹預期仍然穩定。

美聯儲決議前瞻之五：縮表是否會有變數？

最后，正如同我們本月早些時候提到的，華爾街策略師本周還將密切關注美聯儲關于暫停或進一步放緩縮表速度——即結束量化緊縮(QT)的任何暗示。

美聯儲1月份的會議紀要顯示，多位參與者指出，在債務上限問題得到解決之前，考慮暫停或減緩資產負債表縮減可能是適當的。美聯儲官員認為，在美國政府就支出計劃爭論不休且法定借款上限將影響財政部如何管理現金的情況下，想要獲得對市場流動性的清晰解讀已成為一項挑戰。

換言之，不少美聯儲官員擔心的是，在債務上限問題的干擾下，很難知道金融市場是否依然具有充足的流動性。而這對于美聯儲持續減少其美國國債和抵押貸款債券持有量至關重要。

美聯儲縮表的指導原則是將銀行準備金供給從“過剩”狀態轉變為“充足”狀態，即在“短缺”之前就結束縮表，以努力避免類似2019年9月的事件重演。當時在量化緊縮政策的最后階段，過多的流動性被從金融系統中抽出，迫使美聯儲不得不轉而積極地重新注入流動性。

對此，加拿大皇家銀行資本市場美國利率策略主管Blake Gwinn表示，支持3月行動的理由是美聯儲已就此展開過討論，因此不妨可以付諸實施——他們完全可以先暫停QT，并在稍后重啟。

總結

整體而言，盡管今晚美聯儲料將按兵不動，但議息日當天的一系列看點可謂依然非常多。

花旗集團美國股票交易策略主管Stuart Kaiser的數據顯示，期權交易員目前預計標普500指數周三將出現上下1.2%的波動，高于過去一年美聯儲會議日平均0.8%的波幅。

22V Research進行的一項調查則顯示，受訪投資者對此次美聯儲決議的關注度比前三次會議都要更高。

但對于市場反應，人們其實并沒有達成真正的共識——34%的受訪者表示今晚決議將引發“避險”，27%表示將引發“風險偏好”，39%表示“混合/可忽略不計”。調查統計結果還顯示，對于鮑威爾是否會對近期消費者通脹預期上升表示擔憂，人們尚未達成一致。