備受市場關注的央行借入國債操作有最新進展：今日，央行消息確認，已經與幾家主要金融機構簽訂了債券借入協議，目前已簽協議的金融機構可供出借的中長期國債有數千億元。央行將采用無固定期限、信用方式借入國債，且將視債券市場運行情況，持續借入并賣出國債。

受消息影響，10年期國債活躍券和超長期國債收益率開盤之后一路上升，至10：30分才回調；國債期貨在10:30分跌幅擴大，30年期、10年期和5年期主力合約分別跌0.3%、0.12%、0.05%。

7月5日，中信證券首席經濟學家明明對財聯社表示，這表明央行開展國債借入操作乃至后續賣出國債的方式得到進一步明確。央行表明將采用無固定期限的借券方式，意味著央行對收益率曲線的控制將不會局限于某一期限品種。相較于防止長端收益率過低，央行的意圖或在于完整控制一條斜向上的收益率曲線。

7月4日，上海某商業機構交易員對財聯社表示，央行7月1日公告之后市場降溫了一天，交易就繼續上升。該人士認為，債市預期比較一致，央行借券操作需趕快操作實施，不然市場依舊蠢蠢欲動買債。

從市場角度來看，預計央行操作量不可能太大，會是一個定期的提示信號，但不會成為常態化的利空消息來源，市場容易消化，類似開車點剎機制。

可借入長債有限、操作規模有限？

央行今日消息顯示，目前已簽協議的金融機構可供出借的中長期國債有數千億元。

浙商證券上半年債市報告顯示，從機構行為來看，農商行、大行及政策行、其他類機構(以境外機構為主)等在2024年上半年是國債的重要買入力量，股份行、城商行及券商以凈賣出為主。

其中，農商行、大行買入短債為主，券商買入7Y-10Y為主，基金凈買入20-30Y品種較多，其次為5-7Y及7-10Y品種。

這與華泰證券測算的大行持債情況相近，根據中債公布的托管數據，截至2024年5月，商業銀行持有的國債為20萬億，主要為大行。粗略估計，扣掉質押等需求，一級交易商可供借出的國債大概在8萬億左右，但這些國債期限一般不會太長。

而央行數據顯示，截至5月份，銀行間債券市場現券日均成交15390.2億元，同比增加23.5%；交易所債券市場現券日均成交1787.8億元；商業銀行柜臺市場債券成交10.5萬筆，成交金額319.8億元，合計金融市場日均債券成交量在1.7萬億左右。

上述機構交易員認為，很難相信央行日交易量數百億可以把收益率拉上去。估計還需要其他政策或工具的配套才行。

浙商證券分析師覃漢認為，央行同一級交易商進行借券賣債，同窗口指導的核心區別為信號意義的強弱，同時借券機制設立需要時間。

若央行開展借券，那么短期核心約束在于機制層面，操作側重點在于規模多寡以及釋放的價格效應，操作時間點取決于央行對于長債點位管理的強烈程度。

從直接買賣到信用借入，暫不涉及基礎貨幣投放

與7月1日央行首次公告之后，市場普遍認為央行采用抵押方式借入國債不同，7月5日中信證券明明表示，此次央行采取信用方式借入，意味著央行將不會向融出國債的銀行提供質押品，這也意味著借券的過程將不會實現流動性投放。

財聯社記者注意到，4月23日，央行對買賣國債的表述是“央行買賣國債可以作為流動性管理工具”，強調“未來央行開展國債操作會是雙向的”，“與發達經濟體央行的QE操作截然不同”，但是6月19日潘行長在陸家嘴論壇上表示“央行通過二級市場上買賣國債投放基礎貨幣的條件日趨成熟”。可以看出，央行買賣國債有多重定性。

上海證券分析師張河生認為，短期內央行仍然將國債買賣作為流動性管理工具，等條件完全成熟后才逐步將其作為基礎貨幣投放手段，因此不能太早期待央行持續大量凈買入國債。未來，央行凈買入國債的體量足夠大，才能讓國債成為基礎貨幣投放方式之一。

事實上，對于債市狂飆，央行在4月23日便提出警示，對部分機構窗口指導，不過，5月和6月后兩次公開發聲，對市場效果一般。

張河生認為，債市收益率6月份忽視央行警告不斷向下突破有其自身的運行邏輯：首先市場對于央行降息預期始終存在；其次，6月份公布的經濟數據中，全國的地產投資與銷售表現依舊疲弱以及制造業PMI走弱，為債牛奠定基礎；第三，權益市場下跌導致投資者風險偏好降低，長期限國債品種因為風險低而且相對短期限品種更高的收益率受到資金青睞。

7月4日，上海某商業機構交易員對財聯社表示，央行7月1日公告之后市場降溫了一天，交易就繼續上升。該人士認為，債市預期比較一致，央行借券操作需趕快操作實施，不然市場依舊蠢蠢欲動買債。

后續債市如何走？債牛扭轉要等“錢荒”

多家機構的分析認為，央行的7月1日公告到今日進展，尚未對市場產生直接影響。

數據顯示，從收益率曲線來看，6月份超長債收益率回落幅度較大，30Y在突破2.5%的警戒線后下行至2.43%，30Y-10Y國債利差再度壓至22bp，利率曲線較5月平坦化。

浙商國際報告認為，短期內央行表態和公開市場操作可能會在情緒面對債市帶來一定的上行壓力，但是債市7月走強因素和趨勢不變。如果后續降息落地，寬裕資金面驅動下，10Y國債可能會進一步下探至歷史低點；即使降息落空，30Y/10Y波動區間或與5月類似，短端則將繼續挑戰歷史低點。

對于后市，開源證券分析師陳曦認為，盡管央行多次對市場進行預期指導，依然維持4月以來的債市觀點不變：債券收益率“短期下行、長期上行”。

債市利率長期上行，需要等資金面收緊，債市“資產荒”變為“錢荒”，類似于2013年6月、2016年8月、2020年5月，重點觀察2024年8月，因為2016年、2022年、2023年均為8月收緊資金；以及11月特別國債發行結束，央行不再需要配合國債發行。如果資金面收緊，債市“錢荒”下反轉，債市“長空”。