回顧2024年上半年，央行通過公開市場操作、降準降息等呵護資金利率未起波瀾，貨幣政策工具兼顧數量和質量，結構持續優化。展望下半年，結合央行行長潘功勝近期表態與二季度貨幣政策報告，未來貨幣政策調控或將更“重價格、輕規模”，降準降息將擇機而動，結構型工具更好地引導金融資源流向亟需領域。

央行操作“放量穩價”

6月末，在跨季因素的影響下，央行加大逆回購投放力度，資金利率中樞小幅上行。截至6月28日收盤，R001加權平均利率上漲38.2BP，報2.3465%；R007加權平均利率上漲11.7BP，報2.4492%。不過，值得注意的是，截至6月28日，1年期AAA同業存單利率甚至相較R007中樞出現倒掛，國海證券固定收益首席分析師靳毅對此指出，這反映出債市投資者對于跨季之后資金面重新走向寬松的預期。

數量方面，1-6月OMO+MLF凈回籠資金2.08萬億元。另外，央行1月24日宣布，決定自2月5日起下調金融機構存款準備金率0.5個百分點，向市場提供長期流動性約1萬億元。此次降準幅度力度均超過2023年兩次降準，釋放了穩增長的積極信號，是鞏固經濟回升向好基礎、穩定市場預期的重要舉措。

價格方面，上半年政策利率保持不變，LPR單邊調整。中期借貸便利（MLF）利率連續十一個月“原地踏步”，保持2.50%不變。而貸款市場報價利率（LPR）迎來自改革以來最大幅度的單次下行，5年期以上LPR下調25BP至3.95%。此次調降旨在降低企業長期貸款和居民按揭貸款利率的同時，發揮好穩投資和支持房地產市場平穩運行的作用。

結構型工具發揮牽引帶動作用，與“五篇大文章”有效銜接，更好地引導金融資源流向亟需領域。4月，中國人民銀行聯合科技部等部門設立5000億元科技創新和技術改造再貸款，其中1000億元額度專門用于支持初創期、成長期科技型中小企業首次貸款，激勵金融機構更大力度投早、投小、投硬科技。5月，中國人民銀行宣布擬設立3000億元保障性住房再貸款，鼓勵引導金融機構按照市場化、法治化原則，支持地方國有企業以合理價格收購已建成未出售商品房，用作配售型或配租型保障性住房，預計帶動銀行貸款5000億元。

據中國人民銀行行長潘功勝6月19日在2024陸家嘴論壇上介紹，目前，結構性貨幣政策工具余額約7萬億元，約占人民銀行資產負債表規模的百分之十五，聚焦支持小微企業、綠色轉型等國民經濟重點領域和薄弱環節。

信貸“小月” 7月資金缺口相對有限

進入7月，資金面將面臨什么局面？又有哪些風險因素值得關注？業內人士指出，一方面7月通常為信貸“小月”，半年末考核過后銀行資金壓力或階段性緩解，另一方面財政因素所帶來的資金缺口也相對有限，預計央行流動性投放趨向謹慎，公開市場操作以“地量”投放為主；DR007月中樞將回落在1.8%上方，資金利差維持低位。

華西證券宏觀聯席首席分析師肖金川認為，從往年季節性規律來看，7月往往都是下半年資金利率中樞低點，今年7月流動性同樣迎來四點利好：一是央行對資金面的呵護態度未變；二是禁止手工補息對銀行負債流失的影響在逐漸消退；三是政府債供給壓力不大；四是作為信貸小月，預計信貸投放占用資金偏少。預計資金面維持均衡偏松的狀態，DR007中樞在1.8-1.9%之間。

信達證券固定收益首席分析師李一爽預計，盡管OMO利率調降的概率有限，資金利率維持在政策利率附近的目標大概率仍將堅持，但非銀流動性充裕帶來的自發寬松狀態有望持續。7月首周逆回購到期規模上升至7500億元，政府債凈繳款上升至1571億元，主要集中在7月4日。跨季后資金面明顯轉松的可能性較低，大概率仍將維持平穩。

未來貨幣政策調控或將“重價格、輕規模” 

日前，中國人民銀行行長潘功勝在2024陸家嘴論壇上提出，優化貨幣政策調控的中間變量，逐步淡化對數量目標的關注；進一步健全市場化的利率調控機制；逐步將二級市場國債買賣納入貨幣政策工具箱；健全精準適度的結構性貨幣政策工具體系；提升貨幣政策透明度，健全可置信、常態化、制度化的政策溝通機制，做好政策溝通和預期引導。

中國人民銀行貨幣政策委員會召開2024年第二季度例會，在貨幣政策總基調上，與今年第一季度例會無明顯變化。會議繼續強調“精準有效實施穩健的貨幣政策，更加注重做好逆周期調節，更好發揮貨幣政策工具的總量和結構雙重功能，著力擴大內需、提振信心，推動經濟良性循環”。

展望2024年下半年，在業內專家看來，央行在貨幣政策上有望進一步轉向價格型調控，宏觀調控在助力規模穩增長的同時，更需考慮增長的效率和質量，引導金融資源更高效配置。

中信證券固定收益部指出，雖然央行曾多次談及貨幣政策仍有空間，但自去年8月后政策利率降息預期屢屢落空，除前期政策效果持續顯現以及防范資金空轉的考量以外，銀行凈息差和人民幣匯率是制約降息落地時點的重要因素。特別是中美利差大幅倒掛，央行或更傾向于通過較為穩定的短期政策利率穩住國內短端市場利率，并關注長期收益率的變化，同時掉期市場持續吸引外資流入也可以對沖一部分人民幣匯率貶值壓力。

招商證券首席宏觀分析師張靜靜表示，下半年，貨幣政策將偏向于幣值穩定與防范金融風險兩大目標。央行將保持流動性供給合理充裕，市場利率主要受需求端影響。在下半年MLF等額續作的條件下，流動性尚存5000億的缺口，可能通過降準來補充。短期降息必要性不強且掣肘較多。