進入9月市場氛圍有一定緩和，主要因矛盾爆發(fā)產(chǎn)量回落，邊際需求好轉(zhuǎn)，導(dǎo)致供需平衡出現(xiàn)改善所致。從市場角度看，分歧依然較大，因價格偏低導(dǎo)致抄底預(yù)期的人依然占比不少。而對于總控風(fēng)險的人則占了另外一部分，特別以央國企為主。從現(xiàn)貨與期貨之間的基差可以看出，預(yù)期仍大于現(xiàn)實端，升水持續(xù)維持在100元/噸水平。從這一情況來看，市場仍處于一個主動去庫的周期，實際消費端拿貨偏向于剛需，囤貨與投機意愿并不強烈。就目前9-10月份消費量的回升，彈性預(yù)期不高，因此在熱軋產(chǎn)量維持在日均83-84萬噸水平（較高位回落日均3-4.5萬噸）的情況下，庫存可以達到一個相對的去庫臨界點。

從Mysteel調(diào)研的4大核心消費看，地產(chǎn)資金仍處于緊張狀態(tài)，未來回籠速度難以得到提升，從數(shù)據(jù)看，70城房價繼續(xù)下滑并向CPI靠攏；基建資金有一定邊際改善，但與預(yù)期專項債發(fā)債大幅增加并不匹配，對于大幅改善實物工作量的可能性下降；制造業(yè)多以出口支撐為主，國內(nèi)訂單增量較為扁平。同時偏向居民端制造業(yè)消費增量不大，旺季體現(xiàn)的主要在前端庫存采購，而非下端消費增量；出口則繼續(xù)維持低價優(yōu)勢，隨不及上半年，但相較同環(huán)比水平仍可繼續(xù)保持，而制品出口增量在這一過程中起到的支撐更強。

從國內(nèi)宏觀趨勢看，國內(nèi)CPI漲幅收窄，PPI繼續(xù)下滑，M1繼續(xù)下滑并達到歷史低點，PMI繼續(xù)維持榮枯線下方，這一情況可看出：1、企業(yè)訂單壓力依舊保持；2、居民可支配收入沒有有效改變；3、存款下降消費端活力受阻。這樣的結(jié)構(gòu)下，對于市場最底層的消費動能難以呈現(xiàn)有效的改變。改變這樣居民，對于政策的依存度與力度都十分巨大，且9月國常會對于政策端并未出現(xiàn)預(yù)期中大的改善，那對于未來而言，緊靠自身動能較難帶來改觀。

從Mysteel熱軋平衡表測算看，10月份熱軋日均供應(yīng)量較9月份會有所下降，下降主要原來于轉(zhuǎn)產(chǎn)，自主檢修減量10月較9月份反而是呈現(xiàn)下滑的。目前鋼廠點對點利潤，有一定修復(fù)，修復(fù)的主要核心是鐵水下降，復(fù)產(chǎn)速度偏慢，導(dǎo)致原料價格下滑對于成本反而有所支撐。因此從路徑推演看，10月可消費天數(shù)小于9月，國慶期間也沒有明顯的趕工預(yù)期，導(dǎo)致消費環(huán)比可回升空間有限。按照消費不變，當(dāng)前的熱軋供應(yīng)看，難以繼續(xù)持續(xù)緩和，這對于供需而言緩和的動能并不算強，去庫臨界點尚存，對于心態(tài)與價格都會帶來頂部制約。

一、9-10板帶材供需基本面

1、熱軋板帶材9-10月份供應(yīng)稍有減少 月均高位回落約120萬 短期減量難增

從9-10月份的產(chǎn)量預(yù)估看，10月份熱軋日均總量較9月份日均有所下降，下降幅度約為1萬/天，目前可見再度減量的難度增加，難以增加的核心在于，轉(zhuǎn)螺紋該轉(zhuǎn)的均已經(jīng)轉(zhuǎn)完，而檢修有所減少，點對點利潤虧損并不嚴重，鋼廠在手訂單尚可，市場流動性尚存。這一情況就導(dǎo)致持續(xù)性減量或加大減量難度有所增加，這對于矛盾去化難以帶來實質(zhì)性幫助。

鋼廠就10月份出廠價格大多數(shù)處于降價趨勢，內(nèi)貿(mào)總體接單壓力較大，出口仍是緩和國內(nèi)矛盾的核心。央國企出口量維持，民企則以價換量，因此從華北鋼廠在手訂單看，低價接單，維持日出清的結(jié)構(gòu)比較明確，當(dāng)前在手訂單維持在5-7天水平。因此這樣的結(jié)構(gòu)看，對于海外價格抑制，對于國內(nèi)則會繼續(xù)造成供應(yīng)擠兌，迫使下端消費不強的情況下，壓力繼續(xù)由下向上傳導(dǎo)。

圖1：鋼廠檢修量對比

圖2：華北熱軋鋼廠即時利潤

2、熱軋板帶材9-10月份需求端情況

2024年，9-10月份需求環(huán)比有所改善，改善的點更多來自于邊際補庫。按照行業(yè)區(qū)分，庫存偏低的主要來自于類似前期銷售略差，庫存偏低的行業(yè)，例如：家電、機械等。但是對于前期銷售一般，庫存又相對偏高的，鋼結(jié)構(gòu)、汽車等動能則并不強勁。從調(diào)研的情況看，9月份制造業(yè)訂單情況較8月相比未出現(xiàn)大幅改善，產(chǎn)成品繼續(xù)持續(xù)，同比增量仍在14-15%水平；直接出口因部分市場趕單與海外電爐減產(chǎn)，導(dǎo)致鋼坯需求量回升，這也是導(dǎo)致出口其總基數(shù)會繼續(xù)處于高位；而地產(chǎn)后端資金到位率偏低，對于其施工增量難以帶來實質(zhì)性幫助；專項債加速發(fā)放，但從路徑來看，預(yù)期工作量與實際可回升的工作量相比，實際工作量難有明顯回升。這一情況看出，消費變化較為扁平，就下游端反饋，在手訂單沒有太大變化，國外訂單仍好于國內(nèi)，從采購計劃看，多以非標(biāo)材備貨，常規(guī)材少拿的結(jié)構(gòu)。再問起部分下游端，國慶節(jié)的情況，今年趕工計劃不強，因生產(chǎn)效益不佳，60%以上的企業(yè)或?qū)⑦x擇值班與放假，這對于總量消費預(yù)期則會較往年有較大的不同。

從海外的情況看，海外消費沒有明顯回升，由于國內(nèi)價格下跌速度較快，導(dǎo)致海外供應(yīng)下滑，對內(nèi)則以低價購買意愿為主。而海外價格近期并未呈現(xiàn)回升，這也體現(xiàn)了消費端或?qū)⒗^續(xù)跟隨，海外價格或?qū)⒗^續(xù)跟隨中國價格調(diào)整，這也導(dǎo)致了國內(nèi)外價差難以呈現(xiàn)擴開的局面，國內(nèi)壓力一旦增加，降價保量的預(yù)期或?qū)⒃俣瘸霈F(xiàn)。

圖3：8月底PMI同環(huán)比圖

二、9-10月份板帶材的核心支撐點

1、10月份持續(xù)補庫動能尚存 消費可維持但訂單沒有大幅回升 爆發(fā)力略欠缺

目前國內(nèi)下游端庫存各有不同，但總體而言均處于小幅去化的狀態(tài)，這對于未來一段時間補庫的動能繼續(xù)存在。不過就幾個分類看，汽車庫存偏高，家電庫存偏低，機械制造業(yè)庫存相對平穩(wěn)。從原料庫存看，汽車原料偏低，家電與機械原料偏高，所以就從這一結(jié)構(gòu)看，消費持續(xù)力是有所存在的，但從成品庫存的消費輪動來看，短期呈現(xiàn)爆發(fā)的可能性則并不高。

圖4：8-9月主要制造業(yè)業(yè)行業(yè)原料與銷量情況

2、美聯(lián)儲降息出現(xiàn) 海外流動性或?qū)⒒厣?海外產(chǎn)能有所抑制 對于國內(nèi)需求繼續(xù)維持

目前海外產(chǎn)能在比拼價格的情況下，因成本優(yōu)勢偏低，導(dǎo)致產(chǎn)能持續(xù)處于減量的過程。雖然海外因流動性問題，需求被有所抑制，在存量市場競爭的情況下，對于低成本出口反而帶來了量級維持。從當(dāng)前看，國內(nèi)供需矛盾壓力依然存在，短期較難解決的情況下，海外需求維持與產(chǎn)量難以呈現(xiàn)回升，這對于國內(nèi)出口在內(nèi)需受壓的情況下則會繼續(xù)持續(xù)，對于量級而言，部分市場趕“末班車”，這對于基本出口量仍會繼續(xù)維持在850萬噸以上水平。

三、9-10月份國內(nèi)板帶材主要的風(fēng)險點

1、冷熱價差回升 冷系產(chǎn)量回增 而10月供需消費偏緊 去庫不達預(yù)期造成市場承壓

進入9月后，熱軋庫存隨著產(chǎn)量的下降而略呈現(xiàn)降庫結(jié)構(gòu)，但目前的持續(xù)性而言則并不強。造成這一局面主要因幾方面原因所致：1、絕對產(chǎn)量邊際下滑只是短期調(diào)整，且再度下滑的空間不大；2、資金到位速度并不盡人意，持續(xù)改善的空間相對有限，對于基建需求難以帶來爆發(fā)；3、國慶期間趕工預(yù)期不強，強補庫預(yù)期或?qū)⒙淇铡＞湍壳翱?，消費的增量主要來自于出口，國內(nèi)仍處于拖后腿狀態(tài)，消費亮點并不足。

因此從邏輯看，鋼廠的總量維持在相對高位，鋼廠邊際利潤緩和，因此更多發(fā)生轉(zhuǎn)產(chǎn)而非減產(chǎn)。所以在這種背景下，熱卷供需結(jié)構(gòu)略平衡，按照目前消費要達到去庫，產(chǎn)量或?qū)⒚總€月達到130萬噸以上水平，對于當(dāng)前去庫大概率會處于不達預(yù)期的情況，對于未來風(fēng)險或?qū)⑷蕴幱谠黾訝顟B(tài)。

2、居民可支配收入繼續(xù)下滑 對于消費預(yù)期難以出現(xiàn)回升

目前市場M1繼續(xù)下降，同時CPI也呈現(xiàn)下降，同時租售比依然偏高，失業(yè)率回升，這將導(dǎo)致居民可支配收入與資產(chǎn)均呈現(xiàn)縮水狀態(tài)，這一結(jié)構(gòu)對于未來消費的增量則較難出現(xiàn)大量“買買買”的預(yù)期。因此從這一個邏輯而言，內(nèi)需增量難以提升，導(dǎo)致生產(chǎn)與銷售整體環(huán)節(jié)放緩，對于企業(yè)再生產(chǎn)起到明顯抑制。這或?qū)τ谂c居民相關(guān)的制造業(yè)商品的需求量持續(xù)呈現(xiàn)下降，例如：汽車、家電、甚至是房子等。這也是對于國內(nèi)內(nèi)循環(huán)動能難以有效起量的核心原因，從今年庫存周轉(zhuǎn)率也可以看出，較往年下降30-50%不等，這些均對于消費起到制約。

圖5：M2、CPI、居民人均可支配收入對比

總結(jié)

從10月份的情況看，最大的預(yù)期支撐是持續(xù)性的消費補庫，而最大的風(fēng)險則是在于供給出現(xiàn)回升，無明顯政策支撐導(dǎo)致再度出現(xiàn)供需失衡。其次海外預(yù)期的降息幅度加大，對于衰退預(yù)期繼續(xù)回升，對于商品整體會起到抑制作用。就目前看海外海外消費較為平穩(wěn)，由于反傾銷預(yù)期的增加，導(dǎo)致趕“末班車”行為較為突出，主流向國家保稅倉庫存貨量較多，對于未來消費透支預(yù)期大大增加。就Mysteel調(diào)研看，10月份4大消費端：地產(chǎn)、基建、制造業(yè)、出口，除出口外，其他行業(yè)彈性不大，消費韌性尚存，投機與囤貨意愿則并不強，這對于未來供給回升后，供需矛盾加劇埋下伏筆。

就后期看，需要注意的點在于：1、9-10月熱軋產(chǎn)量目前已減量約130萬噸/月，臨界點出現(xiàn)，是否會出現(xiàn)繼續(xù)減產(chǎn)的情況；2、期現(xiàn)價格是否繼續(xù)大升水，對于月底交割帶來抑制（目前交割倉單30萬噸，總預(yù)約庫容約在50萬噸）；3、下游訂單是否會持續(xù)性的季節(jié)性回升，回升幅度達到3%以上。就以上問題出發(fā)，產(chǎn)量如無繼續(xù)下降可能，消費維持當(dāng)前不變的情況下，鋼廠利潤端難以緩和，下個階段消費由旺季進入淡季后，這一問題或?qū)⒗^續(xù)擴大。